01

C先生的时代隐喻

前段时间朋友聚会，基本是所谓的高净值人士。三位朋友谈了过去一两年的经历。

A先生开了个电子厂，员工近百人，去年利润只有——17万。

B先生啥也没做，前年在深圳买了套房子，涨了280万。

C先生外企高管，去年重仓美股，涨幅跟B先生的房子差不多，但再加上人民币贬值的幅度，他成了三人中收益最高的人。

A、B、C三位朋友的故事，构成了这个时代的典型隐喻。它包含了实体经济的困境、资产泡沫的疯狂、汇率问题引发的利益重构。

不管在哪个行当、不管收益多还是少，聚会中几位朋友对未来的感受却相当一致：不确定性。

最近两年，出现了一连串让人意外的变化，它们改变了逻辑、改变了预期、改变了故事的讲述方式。所谓的“黑天鹅”正发展成为“黑天鹅湖”。

02

“330”并不算意外

让我们来梳理一下这一连串意外是如何发生的。 

2015年3月30日是个关键的时间点。历时几年的政策沉默后，终于重启以房地产拉动经济增长的做法。

为什么说这个时间点重要？在此之前，决策层反复强调的是政策定力，当时最著名的概念大家都还有印象：克强经济学。克强经济学三个关键词：不刺激、去杠杆、调结构，其中关键的关键是不刺激。

这是对08年四万亿大规模刺激计划的修正。决策层当时的想法是，回到市场，回到本位，不过多用政策力量去干预经济。

这种想法马上受到了考验。中国经济进入下行周期，GDP增长率从7、8掉到了6。

经济低迷时，要不要动用政策力量去提振？

保持定力，忍，但你的忍受程度有多大？毕竟中国的就业、稳定等社会问题，都建立在经济高速发展的基础上。

不忍，那岂不是重走经济刺激的老路？

两种策略博弈了一段时间，到了前面提到的那个关键时点——2015年3月，主事者做出了选择：不能眼看着经济自由下降，该出手时还得出手。

2015年3月30日下午4点58分，央行、住建部、银监会出台刺激政策。仅仅10分钟之后，财政部和国家税务总局又联合发布宽松新政。

市场都知道，房地产调控政策会放松，但330的这项政策力度，远超市场预期。

至此，经济增长还是得靠投资、靠房产，寄希望于消费升级、内需拉动还不太现实。按分析师姜超的话就是:

“我们研究中国经济，发现和经济增长最为密切的指标是投资，而在投资中最重要的是地产投资，因而中国经济到目前为止依然是靠房地产驱动。”

与此同时，货币开始放水，降准降息密集出台。此后的事大家都知道了。楼市又迎来一轮疯狂。

从上图可以清晰看到，330作为分界线，之前房价比前平稳，之后开始飙升。

过去一年，全球城市涨幅排行榜中，前20位中大部分是中国的。

 数据来源：胡润研究院

与楼市疯狂相伴的是货币放水。

楼市疯狂，以及这几年P2P和金融监管的乱象，引发一个直接后果就是脱实向虚。

衡量实体经济投资的一个指标“民间投资”遭遇断崖式下跌。

人们形容钱，往往用“热钱”来形容，钱是喜欢温度的东西，哪有热闹、哪里疯狂，它就往哪里去。

故事讲到这里，还不算意外。经济低迷—货币宽松—楼市回暖—资产泡沫—脱实向虚，这是20年来不断重复的套路。

如果这就是故事的全部，那我们现在就可以散了，按老经验去应对就行。但这一次，出现了一个意外。

在房价飞涨的同时，人民币汇率出现了大幅下跌，同时，外汇储备也大幅下降。

这是从来没有过的。

一边你的资产价格在蹭蹭蹭往上涨，一边你的购买力和外汇储备在咣咣咣往下跌。这是矛盾的两面。

这个意外的出现，使得中国面临着一个从未有过的两难选择：保房价，还是保汇率？去年年中，围绕这个甚至掀起了一场激烈的讨论。

一方面，如果想保汇率，那么货币就不能发行太多，货币越多越不值钱，汇率就会下降，因此货币政策应由宽松变为紧缩。而楼市跟货币超发密切相关，货币一旦紧缩，房价势必受到影响。虽然官方在挤泡沫，在出台限购政策，但绝不是想让房价下跌，只是让它不要涨得太快而已。不仅如此，货币紧缩，企业资金紧张，还会影响到整个经济的活力。

另一方面，如果想保房价，那么货币宽松的情形还会持续，货币发行越多，就越不值钱，汇率还会下跌。

历史上，有两个著名的案例。

俄罗斯模式是保房价弃汇率，在乌克兰危机前后，汇率下跌了50%，资本大量外流，但房价稳住了，小有上涨。

日本模式是保汇率弃房价，在上世纪90年代后，汇率变化不大，但房价下跌了一半以上。

中国会如何选？大多人认为，房价事关中国全局、事关中国稳定、是优先选项。中国的资本市场尚未开放，汇率对全局的影响没那么大。从这点来说，汇率下行的走势还是大概率事件。

事后来看，16年毫无疑问是保住了房价，但是牺牲了汇率。其核心逻辑在于稳增长政策放在首位，而房地产是稳增长的重要动力，因而要稳增长就得保房地产、保房地产就得保房价。

这是我们遇到的第一个“意外”，高房价叠加上了货币贬值，它对我们的财富管理的既有经验造成了一个颠覆。

但这还不是故事的全部，一件更让人意外的事加剧了这个矛盾。

03

突现外部搅局者

4个月前，特朗普当选美国总统。

他的当选本身就是“不确定性”的反映，他不按常理出牌的行事风格，更加剧了世界的“不确定”。

特朗普总的政策玩法，是紧缩货币来使利率走高，让资本流回美国，刺激经济增长。

这就增加了中国资本外流的压力，美元走强也让人民币汇率受到更大挑战。

保房价还是汇率，多了一个外部搅局者。

按照国际货币基金组织前副总裁朱民先生的归纳，特朗普的政策主要是三点，这些政策很可能改变这个世界原来的故事讲法。

第一，减税。

美国有减税的空间，现在税负是30%左右，而英国、加拿大等是15%左右。

前段时间曹德旺到美国开厂，是